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基于50+场线下培训,11年以上实操经验,翻译和写作的“结构化金融与证券化”及"PPP与基础设施融资”系列丛书14本精心制作

来源:固收彬法  作者:孙彬彬团队

摘要

虽然近半数的企业通过各种措施对违约债券进行兑付,但由于通常情况下,同一主体违约债券支数多、金额大,债权人能够回收的金额依然有限。具体来看,在162支违约公募债券,存在兑付行为的有39支,占总数的23.08%;兑付金额仅为166.88亿元,占违约总金额9.06%;平均债券回收率为19.50%,平均回收周期为149.49天。

哪此债券违约兑付了?

违约债券能否兑付除关系到发行人基本面外还与其公司性质、所在行业、所属地区、债券类型等因素有关,由于具体案例中这些因素同时存在,使得判断违约债券能否兑付这一问题变得错综复杂。

从上述特点来看,可得出以下结论:企业性质方面,国有企业的兑付水平整体高于民营企业;所在行业方面,综合、采掘、化工行业风险较高,其中综合和采掘行业兑付水平较高;从所在地区来看,内蒙古与四川兑付水平较高,或与当地政府对违约企业债务问题化解力度的强弱影响企业债券兑付水平有关;从债券类型来看,企业债的兑付水平高于其他种类债券,如企业存在多种违约债券,对公募债的兑付可能会优于私募债;违后处置方式上,自主协商的回收率优于司法诉讼,主要因为能采取自主协商方式的企业依然具有一定的偿债能力且有意愿配合,比如大部分国企违约后会采用该方法。

截止到2019年3月7日,债券市场共有133个主体发行的282只债券发生了违约(不包括场外交易违约债券及跨市场重复债券),涉及违约金额达1842.52亿元。从年份来看,2016年与2018年为违约的高发期,尤其2018年,违约规模超过往年之和,进入2019年违约情况仍在继续,但速度有所放缓,至3月7日,新增违约主体6家,违约规模为137.58亿元。从企业性质来看,违约主体中的85.50%都是民营企业(将集合票据发行主体视为一家),体现出了民营企业长期面临的融资困难局面。

有哪些债券是违约的 哪此债券违约兑付了?

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违约债券能否兑付除关系到发行人基本面外还与其公司性质、所在行业、所属地区、债券类型等因素有关,由于具体案例中这些因素同时存在,使得判断违约债券能否兑付这一问题变得错综复杂。但逐项来看,可得出以下结论:企业性质方面,国有企业的兑付水平整体高于民营企业;所在行业方面,综合、采掘、化工行业风险较高,其中综合、采掘行业和食品饮料业兑付水平高;从所在地区来看,内蒙古与四川兑付水平较高,或与当地政府对违约企业债务问题化解力度的强弱影响企业债券兑付水平有关;从债券类型来看,企业债的兑付水平高于其他种类债券,如企业存在多种违约债券,对公募债的兑付可能会优于私募债;违后处置方式上,自主协商的回收率优于司法诉讼,主要因为能采取自主协商方式的企业依然具有一定的偿债能力且有意愿配合,比如绝大部分违约国企。

1. 企业性质:国有企业的兑付水平整体高于民营企业

整体来看,国有企业的兑付水平高于民营企业。具体来说,对违约债券进行兑付的国企占公募债违约国企数的72.72%,显著高于民营企业在这一数据上的表现;回收率方面,民企发行债券回收率为15.79%,国企发行债券回收率为38.92%;回收周期方面,民企债券平均回收时长为138.82天,国企债券平均回收时长达176.64天。由于样本数量有限,国企这一指标主要受到了“10中钢债”耗时731天偿还的影响。发行人中钢股份是中央国有企业,2015年10月20日发布延期付息公告后,公司持续延长回售登记期,2016年12月9日,公开披露信息显示中钢集团及其下属公司进行了债务重组,此后回售登记日不断延长至2017年8月9日,最终于2017年10月20日兑付利息。去除“10中钢债”,剩余国企债券平均回收时长仅为121.2天,短于民企债券平均回收时长。

国有企业兑付水平优于民营企业的主要原因是:首先国有企业在违约后获得信贷资源的能力较强;其次,如难以获得信贷支持,政府一般会要求其进行重组,虽然耗时较长,但重组完成后债务能够偿付。

行业分布:综合、采掘及食品饮料行业兑付水平较高

2. 行业分布:综合、采掘及食品饮料行业兑付水平较高

从行业来看,公募债违约主体涉及行业较多,根据申万行业分类,违约企业数位于前三的行业分别是综合、化工、采掘和食品饮料,集中度为39.40%。由于综合行业企业维持运营所需现金流较大,违约一般来说是短期资金周转问题导致,因此相对来说兑付水平高,足额兑付的六家企业平均回收周期仅为6天;化工和采掘行业近年来都面临着经营状况不佳的问题,有较多企业出现违约,但采掘业的兑付水平明显高于化工业,这主要是因为违约的采掘企业中国企比例较高,而违约的化工企业为后续难以获得外界资金支持的民营企业,包括圣达集团、金茂化工、同益集团、宝塔石化等。

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3. 所属地区:内蒙古与四川兑付水平较高,地方政府或扮演重要角色

从所属地区来看,上海、北京、山西的公募债违约规模最大,但回收率却并不高。上海和山西的兑付水平受到了上海华信及永泰能源两家企业的影响,两者均违约规模较大且无法偿还,前者违约186.26亿元,占地区的89.61%,后者违约161.69亿元,占该地区的96.20%。其余省市中较引人注目的是内蒙古与四川,这两个省份的兑付水平明显较高,尤其内蒙古的5个违约主体均完成足额兑付,回收率高达100%,这与当地政府对企业的支持具有较大关系。亿利集团“14亿利集MTN002”、鄂华研“12鄂华研债”均为技术性违约,后者有鄂尔多斯城建提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保;博源集团的30亿元违约债务被资产管理公司信达资产收购,已完成注销;霍煤集团“11霍煤债”及奈伦集团“11蒙奈伦债”通过自主协商完成了兑付,具体来说前者作为地方国有企业,在和债权人达成协议的情况下通过自筹资金兑付,后者则在内蒙古市政府的要求下进行重组且子公司与部分债权人达成债务重组协议。下面详细介绍“11霍煤债”的例子,在该债券的兑付过程中,充分体现出了在地方政府协调下,债务兑付水平将有所提高。

有哪些债券是违约的 哪此债券违约兑付了?

内蒙古霍林河煤业集团有限责任公司是一家主营碳素产品生产和铝加工的地方国有企业,至今共发行过三只债券,其中“11霍煤债01”与“11霍煤债02”于2017年4月首次违约。

由于我国的电解铝行业长期处于严重产能过剩状态,公司的经营业绩受到了严重影响,尤其在2013-2014年间一直处于亏损状态,2015年归属母公司股东的净利润为-5.90亿元,达到了亏损峰值;同期资产负债率达到了61.36%,而未受限货币资金仅为0.86亿元,流动资金不足,负债压力大;从现金流角度来看,公司经营活动现金净流入少,筹资活动现金净流量为负主要是受到偿债的影响,资金面紧张。另外,公司依赖政府补贴,2015年政府补贴数较2014年下降了41.92%,无疑对公司的整体经营和现金流量产生了影响。

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在这种局面下,2016年4月,公司公告,“11霍煤债01”与“11霍煤债02”的回售资金筹措出现问题,难以在回售行权前兑付完成兑付,希望延长回售行权期至2016年6月13日。但根据后续公告,仍有部分债权人选择了回售。同年6月,在债券持有人会议中,公司与债权人达成协议,对债券的相关条款进行了较大幅度的修改,公司的第一次本金兑付将出现在2017年4月,然而公司未能履约,构成实质违约。

有哪些债券是违约的 哪此债券违约兑付了?

2018年4月公司遵循此前会议达成的协议,兑付了6亿元本金,根据鹏元资信出具的跟踪信用评级报告,这主要是由于公司从政府部门及相关单位取得了往来借款从而偿还了本期债券,由此可见当地政府的支持有利于其获得信贷资源,对偿还违约债券十分重要。此外,从公告来看,“11霍煤债”债权人非常集中,仅为2位,分别为内蒙古银行和沧州银行,在偿债历程中,公司与债权人协商顺畅,公司采取延期兑付时并未遇到阻碍。考虑到公司的唯一股东是通辽市国有资产监督管理局,而债权人是地方银行,相信双方在沟通层面较易达成一致。

4. 债券类型:企业债兑付水平高,公募债或优先兑付

债券类型方面,仅从违约状况来看,一般公司债与一般中期票据是最易违约的两种债券,然而考虑到债券市场中各种类型债券规模存量及只数占比,发现一般短期融资券的违约只数占比显然较高,但由于该类型债券规模小,因此在违约债券中的规模占比仅为3.56%,而企业债的违约只数占比显然较低,但由于其票面规模大因此在违约债券中占有一定规模。从兑付角度来看,足额兑付企业债的只数占比高达58.33%,兑付规模占比高达47.68%,为各类型债券中兑付水平最高的一种,而公司债的兑付水平则最低。

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企业债兑付水平高的原因主要是企业债的发行者主要为在出现偿债困难时更易从银行等金融机构获得资金支持的国有企业或是发行时有担保、抵质押等其他增信措施的民营企业。而其他类型的债券,比如公司债,发行主体均为民营企业且增信措施较少,在违约的47只债券中,有担保人的仅为3只且其中2只的担保人后续亦出现债务违约,有担保措施的仅有9只,较高的债项评级主要依赖于企业当时状况,一旦后续出现经营困难的,清偿债务无以为继,同时后续再融资较为困难。

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而当企业同时出现公募债及其他类型债券违约时,如其他债券为私募债,考虑到私募债债权人集中度较高,相对易达成协议,同时由于披露信息有限,各利益相关方维稳的动力会相对较弱,企业很可能会选择优先兑付公募债,一个生动的例子是川煤集团的违约债券兑付历程。 

四川省煤炭产业集团有限责任公司是一家在四川省内以煤炭开采、加工为主业,建材产品、电力等产业为辅的地方国有企业。2012年-2016年间公司净利润持续为负且亏损不断加重,2016年归属母公司股东的净利润为达-14.58亿元;与之相伴的还有负债水平的不断加深,公司的资产负债率在2016年达到了92.22%,成为同行业同评级企业中负债水平最高的企业;而从现金流角度来看,2016年之前公司持续扩张,投资活动现金流净流出较大,主要依靠筹资活动现金净流入覆盖,但2016年公司面临债务集中到期的情况,现金流紧张,导致筹资活动现金净流入大幅下降,企业资金链断裂,出现了第一次的债券违约情况。

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川煤集团作为四川最大的煤炭企业,唯一的股东为四川省政府国有资产监督管理委员会,其发展一直得到省政府的重视,针对其经营困难、债务水平高的问题,有关部门为其发布了《川煤集团金融帮扶一致行动方案》、《川煤集团整体扭亏脱困方案》等文件。然而政府的帮扶并不能保证公司后续债券不会违约,事实上,截止到2019年3月7日,公司未兑付违约债券金额已达39亿元,其中引人关注的是在前期仍存在违约债券的情况下,公司对两只后到期的企业债进行了偿付。

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具体来看,“07川煤债”由中国建设银行股份有限公司授权其四川省分行提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保,因此评级机构联合资信虽将川煤集团的主体信用评级调整为C,但对“07川煤债”的评级仍维持AAA不变。该债券于2017年11月27日到期,本金由中国建设银行成都市第四支行代为偿还,债券转为公司对银行的短期借款。

根据公告,2018年10月22日,公司又兑付了另一企业债“10川煤债”,该债券不存在担保措施。由于公司2018年财务报表尚未公布,因此难以判断该笔债务的偿付在何种程度上源于借款。

在该只企业债到期前,公司尚有五只定向工具及一只中票未能偿还,公司未选择优先偿还这些债券的原因可能如下:首先,一般来说,定向工具债权人集中度较高,相对易达成协议,同时由于披露信息有限,各利益相关方维稳的动力会相对较弱,不利于推动私募债的偿付。其次,违约中票“12川煤炭MTN1”实质上已成为“永续债”,企业于2018年5月21日表示仍无法兑付本金,但兑付了违约期间的利息2970万元,同时该只债券的主承销商中国农业银行为《川煤集团金融帮扶一致行动方案》的参与者,在一定程度上更具有协调债权人与债务人关系的能力。

5. 违约后处置方式:自主协商回收率优于司法诉讼

从违约后处置方式来看,采取自主协商的债券回收率明显高于采取司法诉讼的债券回收率,司法诉讼中采取破产诉讼的回收率高于求偿诉讼,前者包括破产重整、破产清算和破产和解,后者包括自筹资金和债务重组。

有哪些债券是违约的 哪此债券违约兑付了?

违约债券的后续处置方式主要包括司法诉讼及自主协商两种(详见天风证券2018年6月29日报告《违约债券现在都怎么样了?》),目前最主流的方法仍是提起司法诉讼。然而司法诉讼耗时长,同时又面临着企业实际无力偿还或者配合程度低的困境,比如求偿诉讼,平均回收率仅为2.21%。第二种方法即债权人与债务人间进行自主协商,这种方法显然用时较短,比如自筹资金,平均回收周期仅为81.71天,但该方式需要违约企业仍具有一定偿债能力且有意愿积极配合,比如说绝大部分违约国企采用该方式处置违约债券,同时自主协商亦需要债权人方面的认可,因此存在一定难度。

6. 小结

虽然近半数的企业通过各种措施对违约债券进行兑付,但由于通常情况下,同一主体违约债券支数多、金额大,债权人能够回收的金额依然有限。具体来看,在162支违约公募债券,存在兑付行为的有39支,占总数的23.08%;兑付金额仅为166.88亿元,占违约总金额9.06%;平均债券回收率为19.50%,平均回收周期为149.49天。

违约债券能否兑付除关系到企业的基本面外还与发行人公司性质、所在行业、所属地区、债券类型等因素有关,由于具体案例中这些因素同时存在,使得判断违约债券能否兑付这一问题变得错综复杂。

从上述特点来看,可以得出以下结论:企业性质方面,国有企业的兑付水平整体高于民营企业;所在行业方面,综合、采掘、化工行业风险较高,其中综合和采掘行业兑付水平较高;从所在地区来看,内蒙古与四川兑付水平较高,或与当地政府对违约企业债务问题化解力度的强弱影响企业债券兑付水平有关;从债券类型来看,企业债的兑付水平高于其他种类债券,如企业存在多种违约债券,对公募债的兑付可能会优于私募债;违后处置方式上,自主协商的回收率优于司法诉讼,主要因为能采取自主协商方式的企业依然具有一定的偿债能力且有意愿配合,比如大部分国企违约后会采用该方法。

延伸阅读:

延伸阅读:来源Wind,综合新浪财经、中国基金报、央视财经等

M2增速触历史新低;央行回应货币政策、降准、汇率……

央行网站3月10日公布数据显示,中国2月M2同比增长8%,预期8.4%,前值8.4%。

数据显示,2月末,广义货币(M2)余额186.74万亿元,同比增长8%,增速分别比上月末和上年同期低0.4个和0.8个百分点,再度触及历史新低;狭义货币(M1)余额52.72万亿元,同比增长2%,增速比上月末高1.6个百分点,比上年同期低6.5个百分点;流通中货币(M0)余额7.95万亿元,同比下降2.4%。当月净回笼现金7986亿元。

今年的政府工作报告首次提出,广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配,以更好满足经济运行保持在合理区间的需要。

中国2月M2货币供应同比8.0%,预期8.4%,前值8.4%。中国2月M1货币供应同比2%,预期2%,前值0.4%。中国2月M0货币供应同比-2.4%,预期10%,前值17.2%。

在新增信贷受春节因素环比大幅回落的影响,代表广义流动性的M2增速在2月再度触及历史新低,而M1则企稳回升,而今年1月则是M2回暖但M1同比增速创下历史新低。

机构解读:2月金融数据不及预期

中金公司预计,如果名义GDP在7%-8%水平,意味着M2可能8%-9%区间较为合理,总体货币增速保持平稳。

兴业研究则认为,今年政府工作报告的这一变化意味着2019年M2与社会融资规模回升有其限度。

华泰证券认为,2019年春节在2月上旬,银行集中在1月份进行了信贷投放,同时叠加央行对票据套利合规检查,2月份信贷新增回落符合预期。M1增速一定程度上受到了股市上涨的带动,但是房地产调控持续的背景下,地产销售增速和M1增速都难以出现大幅反弹,广义货币M2增速在2月份信贷社融均低于预期的情况出现回落,这使得货币剪刀差出现收窄,未来剪刀差最为核心的观察指标仍是地产调控政策,近期部分银行虽然下调的房贷利率,但是一线城市限售限购政策仍未放松,信用难言大幅反转。

中国银行国际金融研究所研究员范若滢表示,社融增速表现平稳,对实体经济的支持力度加强。考虑到未来金融支持实体经济将进一步发力,前期政策效果也将日益显现,预计社融增速继续下降的可能性不大。

中信研究称,受季节性因素影响1月社融相对较高,2月份季节性因素减退叠加监管的关注下,票据融资有所回落以及表外融资继续下降的影响2月份信贷及社融有所回落。整体而言,融资环境虽有所改善,但结构性问题仍存,未来宽松的货币政策将延续,预计债券利率中枢将在3%-3.4%的区间。

一图速览央行记者会干货:

一图速览央行记者会干货:

经公开资料整理,关于货币政策、人民币汇率的表述如下:

易纲:稳健的货币政策的内涵未变

3月10日上午,在央行发布会上,对于今年的货币政策是否会偏向宽松,易纲表示,稳健的货币政策的内涵未变,要体现逆周期的调节,同时货币调节在总量上要松紧适度;在结构上要加强对小微企业、民营企业的支持;同时还要兼顾中国在全球经济中的地位来考虑政策。

易纲表示,央行对票据高增长高度重视,但1月份数据增长较快有季节性因素,2月与农历春节重合较多,所以1月和2月合在一起看也不行,货币信贷数据还要反映在3月,更全面看的话是要综合今年前3个月数据一起看。

易纲表示,稳健的货币政策是一个内容非常丰富的政策取向。我们现在强调稳健的货币政策,你说和以前比较,这次我们没有提“中性”,更简洁,但实际上稳健货币政策的内涵没有变。主要稳健的货币政策要体现逆周期的调节,同时货币政策在总量上要松紧适度。

易刚表示,从2015年开始,人民币由于受到各种外部因素的影响和国内因素交织在一起,人民币在过去四年多的时间确实是有贬值的压力。但是中国的货币当局面对这个贬值压力,还是千方百计保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

易纲:一定要把货币信贷数据拉长时间看

易纲:降准还有一定空间 但比起前几年空间小很多

金融危机后,现在发达国家的法定存款准备金率比较低,但超额存款准备金率较高,如美国、欧洲法定存款准备金率加超额存款准备金率一共有12%左右,日本为20%,中国三档的加权平均法定存款准备金率为11%,银行超额存款准备金率1%左右,加起来与发达国家差不多,且远低于日本水平。发展中国家一定的法定存款准备金率是合适的,通过下调准备金率在中国目前情况下还有一定空间,但比起前几年小多了。调整存款准备金率要要考虑最优资产配置和资源配置以及防范风险问题。

易纲:更全面分析货币信贷数据要综合今年前3个月数据

央行对票据高增长高度重视,但1月份数据增长较快有季节性因素,2月与农历春节重合较多,所以1月和2月合在一起看也不行,货币信贷数据还要反映在3月,更全面看的话是要综合今年前3个月数据一起看。

易纲:人民币会变成一个非常有吸引力的、可自由使用的货币

对于今年的汇率走势,易纲表示,经过这么多年市场机制的不断形成和完善,企业对人民币弹性越来越习惯,老百姓对这个弹性也很习惯了,市场上对风险的对冲工具也越来越多,比如衍生产品、套期保值工具、远期产品都越来越完备。人民币会在市场决定的机制下变成一个非常有吸引力的、可自由使用的货币,中国老百姓,中国企业和全世界投资者将对人民币越来越有信心。

易纲:人民币汇率必须要有弹性 但绝不会将其用于竞争目的

理性看待对外贸易摩擦,绝对不会把汇率用于竞争的目的,不会用于贸易摩擦的工具;金融市场开放是根据中国改革开放时间表推进。

延伸阅读:

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相关问答

问:中国已发生的五例债券违约是哪些

答:建议减持各类债券基金
统计显示,年初至今,国内债券市场已发生的实质违约或担保人代偿事件多达18起,涉及债券24支,其中仅3月份以来就有11起,涉及债券12支。各种降级事件也频频发生,根据海通证券统计,今年以来评级下调或展望下调的主体多达13家。按照惯例,年报发布之后的5至7月份往往是评级调整的高峰期。有业内人士推测,今年初以来,负面评级事件明显多于往年,降级潮可能将集中袭来。  公开信息显示,公募债券自11超日债出现违约以来,12湘鄂情(5.47, 0.00, 0.00%)、11天威MTN2、12中富01、10英利MTN1、15山水SCP001、12圣达债、13山水MTN1、15山水SCP001、15亚邦CP001、11天威MTN1、15宏达CP001、15雨润CP001、15东特钢CP001和15华昱CP001等多只公募债券出现实质性违约,违约事件已超过30起;三月末以来债券二级市场单边卖出报价大幅低于市场估值的有30多只(有违约风险的债券)。虽然部分债券通过政府出面协调帮助发行人、银行和承销商等相关机构解决处置,或发行人债务重组等方式最终实现偿付,但债券市场打破刚性兑付已成为趋势。


问:什么是私募债券违约风险

答:  违约风险又称信用风险,是指证券发行人在证券到期时无法还本付息而使投资者遭受损失的风险,它通常针对债券而言。
  违约风险固定收益证券的本金或利息不能被足额支付的可能性。违约风险,是指部分或全部初始投资不能收回的不确定性。违约风险越高,投资者则要求发行人为高风险支付更多利率。


问:债券违约后投资者有哪些救济方法

答:从哪些方面更好地约束发行人?
如果约定追加担保则需要考虑发行人是否有足够的“干净”资产供抵、质押,在兑付方面,细化赎回价格的确定、相应的补偿等。
1,债券持有人会议决议对发行人有约束力吗?
从债券市场处置案例来看,除非在募集说明书等文件中有明确约定,否则持有人会议的决议对发行人无法定义务上的强制约束力。
2,债券违约后投资人有哪些救济方法?
投资人可以视情况采取这些救济途径:自主协商、仲裁、违约求偿诉讼、破产诉讼。
3,债券到期前投资人是否可以起诉要求提前偿还?
主要涉及是否构成预期违约,一般而言,构成违约则应当有权主张还本付息及相关的违约责任。
4,受托管理人在违约处置中发挥怎样的作用?
受托管理人没有法定义务为持有人直接追偿,在实际行动上,持有人可根据情况选择由受托管理人代为行动或自行提起诉讼、仲裁等。
(来源:资云网)